중국 부동산, 제VIII부: 은행을 살려 두는 대가 베이징이 시장 청산을 거부하는 일이, 살아남을 수 있었던 가치를 어떻게 파괴하는가 저: Tao Miyazora

I. 보조금과 주택담보대출

주택 보조금은 가격이 여러 해 하락한 뒤 보면 소박한 관대함의 행위처럼 보인다. 그러나 중요한 질문은 도입 기간에 매수자가 얼마를 아끼느냐가 아니다. 매수자가 오늘 아낀 돈을 누가 받느냐, 그리고 보조금이 끝난 뒤 오래도록 주택담보대출의 책임을 누가 지느냐이다. 개발사, 지방정부, 은행이 예전 평가액을 더 이상 지탱할 수 없는 시장을 상대로 청구권을 쌓아 온 경제에서, 또 다른 가구가 유동 저축을 계약금으로 바꾸도록 유도하는 일은 단순한 소비 부양이 아니다. 그것은 노후한 금융 구조 안으로 돈이 계속 흐르게 하는 일이기도 하다.

어떤 보조금도 그것만으로는 숨은 의도를 증명하지 못한다. 그러나 유인은 분명하다. 공적 자금이 낮추는 것은 차입의 당장의 비용이고, 차입자가 보유하는 것은 하락하는 가격, 불확실한 소득, 바뀌는 부동산 규칙에 대한 장기 노출이다. 국가가 대가를 치르는 것은 일시적인 유도이고, 가구가 서명하는 것은 수십 년으로 측정되는 약속이다. 안정에 대한 공식 약속 자체가 팔리고 있는 것의 일부일 때, 이 비대칭은 더욱 중대해진다.

II. 베이징이 리먼에서 배운 것

해외의 한 지인이 중국 정치 체계 안의 관료들과 2008년 미국 금융 위기에 관해 나눈 대화를 한때 전한 적이 있다. 그에게 남은 인상은, 제도적으로 가장 큰 주의를 받은 교훈이 부풀려진 담보의 위험이 아니라, 주요 금융기관이 눈에 보이게 파산하도록 허용하는 일의 정치적 위험이라는 것이었다. 이것은 사적 대화를 익명화한 서술이지, 정부 정책으로 확인된 성명이 아니다. 그러나 은행 체계에 박혀 있는 우선순위를 살펴보는 유용한 길은 된다.

리먼 브러더스는 민간 투자은행이었고, 그 파산은 시스템적 전염의 상징이 되었다. 반면 중국의 가장 큰 상업은행들은 당-국가가 신용을 배분하고, 공공 사업을 유지하며, 경제 생활에 행정적 영향력을 행사하는 도구이기도 하다. 따라서 그 은행들을 보호하는 것은 예금자나 주주 이상을 보호하는 일이다. 보호되는 것은 정치적 조율의 메커니즘이며, 손실을 인정하는 일이 실패한 개발 사업, 지방의 자금조달 약정, 그리고 그 둘을 승인한 관료를 드러낼 수 있을 때, 손실을 미루려는 유혹은 특히 강해진다.

III. 하나로 행동할 수 없는 국가

중국 부동산 정책에 대한 통설에서 가장 오해를 부르는 가정은, 공산당이 인내심 있는 단일한 투자자처럼 행동하며, 오십 년 뒤 체제에 가장 좋은 결과를 계산하고 그에 따라 정책을 고른다는 것이다. 레닌주의 위계는 형식적 권한을 집중시키면서도, 실질적 유인을 관료, 성 단위 행정, 은행 경영자, 규제자, 국유기업, 정치적으로 연결된 차입자 사이에 흩어 놓을 수 있다. 그들 각자는 눈앞의 손실을 미룸으로써 이득을 볼 수 있으며, 합산된 결과가 그들을 지탱하는 체계를 손상하더라도 그렇다.

가격의 급속한 재평가를 허용하는 지방 관료는 무너지는 토지 수입과 숨겨진 부채를 드러낼 수 있다. 손상된 대출을 인식하는 은행가는 그 기관이 보고하는 자본 상태를 약화시킬 수 있다. 투명한 분류를 고집하는 규제자는 행정 문제를 정치적으로 난처한 공개 사건으로 바꿀 수 있다. 이 행위자들 가운데 누구도 주택 시장이 회복되리라고 믿을 필요가 없고, 비싼 주택의 인구학적 결과에 무지할 필요도 없다. 체계를 바로잡는 개인적 비용은 즉시 닥칠 수 있는 반면, 이익은 불확실하고 집단적이며, 다른 누군가의 공으로 돌아가기 쉽기 때문이다.

따라서 단순한 정책 오류라는 말로는 충분하지 않다. 국가 전체의 후생에서 보면 비합리적으로 보이는 일이, 관료의 경력, 대부기관의 보고 이익, 또는 파벌의 자원 통제에서 보면 이해될 수 있다. 단기 손실의 은폐를 보상하는 체계는 은폐에 능한 관리자를 점차 선별한다. 손실을 직시하라고 주장하는 사람들은, 그것을 드러냈다는 이유로 비난받는 사람이 될 위험을 진다.

IV. 청산하지 않는 대가

진정한 시장 청산은 차입자, 개발사, 대부자, 공공 당국에 고통스러운 손실을 부과할 것이다. 그러나 그것은 또한, 사라진 호황의 평가액을 받아들이지 않고도 새로운 가구가 집을 살 수 있는 가격을 세울 것이다. 그 과정을 막거나 늦춤으로써 당국이 감수하는 위험은, 필요한 조정을 미루는 것보다 더 파괴적인 일을 하는 것이다. 그들은 미래 경제를 너무 철저히 바꾸어, 더 이른 조정을 통해 회수할 수 있었던 가치가 더 이상 전혀 회수되지 않게 할 수 있다.

집을 살 여유가 없는 젊은 부부가 반드시 주택이라는 이유만으로 결혼이나 출산을 미루는 것은 아니다. 그러나 비싼 주택이 불안정한 고용, 양육 비용, 부채 불안과 겹치면, 그 부부가 합리적으로 고를 수 있는 미래의 범위는 좁아진다. 수백만 가구가 비슷한 제약에 직면하면, 결과는 부동산 시장 밖으로 번진다. 새로운 가족이 줄고 소비가 약해지면, 주거 가치가 의존하는 수요, 지방자치단체의 수입, 지역 서비스가 결국 줄어들기 때문이다.

쓸모없어진 사업에 계속 자금을 대는 은행은 안정의 외양을 지키면서, 생산적인 기업이 쓸 수 있는 신용을 제한할 수 있다. 옛 토지 평가액을 유지하는 데 의존하는 지방 행정은, 노동자와 기업을 끌어들일 수 있었던 더 낮은 비용을 희생할 수 있다. 시간이 지나면 도시는 고용주, 더 젊은 주민, 학교, 공공 서비스를 잃을 수 있다. 당국이 어제의 주택 가격을 방어하는 동안에도 그렇다. 그래서 최종적인 조정은, 조정이 처음 거부되었던 곳보다 경제적으로 덜 지속 가능한 곳에 도착한다.

V. 가격 안의 재산권

아파트가 가치 있는 것은 벽이 서 있어서만도, 임대료를 낳을 수 있어서만도 아니다. 그 시장 가격은, 소유자가 그 임대료를 받고, 아파트를 팔고, 자의적 간섭에 버티며, 긴 보유 기간에 걸쳐 집행 가능한 규칙에 기댈 수 있다는 신뢰도 반영한다. 법적 보호가 실제로는 정치적 재량에 종속되는 곳에서, 소유자가 가격에 넣어야 하는 것은 공실, 수리, 인구 감소만이 아니다. 재정 또는 안보상의 우선순위가 소유의 실질적 내용을 바꾸어 버릴 가능성도 포함된다.

공산주의 통치의 역사는 이 위험을 진지하게 받아들일 이유를 준다. 소련의 신경제정책이 강제 집단화로 역전된 일에서, 1950년대 중국에서 사기업이 개조된 일에 이른다. 그 사건들은 오늘의 도시 아파트가 몰수되리라는 것을 증명하지 않는다. 현대 중국 법률에는 사유재산에 대한 형식적 보호도 들어 있다. 그러나 그것들은, 재산 보호의 약속을 그 약속을 개정하고 해석하고 집행할 권한을 가진 제도와 분리해서 평가할 수 없는 이유를 보여 준다.

지방 공공 재정이 약해질 때 이 구분은 날카로워진다. 부동산은 새로운 부과, 제한, 강압적 행정 결정에 대응해 다른 관할로 옮겨 갈 수 없기 때문이다. 연간 순임대료가 50,000위안인 가상의 아파트는 자본환원율 5%에서는 1,000,000위안의 가치가 있고, 50%에서는 100,000위안에 불과하다. 후자는 극단적인 스트레스 아래의 예시이지, 통상적인 임대 수익률의 예측이 아니다. 그 목적은, 미래 소유에 대한 신뢰가 무너지면 현재 임대료의 산술을 압도할 수 있음을 보이는 데 있다.

VI. 현재를 선택하기

이 배열을 유지하는 관료들은 그 결과에 놀랄 필요가 없다. 지연된 청산이 젊은 가구에 부담을 지우고, 자본 배분을 해치고, 도시를 약하게 하며, 최종적인 재정 비용을 높이면서도, 오늘 인식을 미루는 것이 여전히 유리하다는 점을 이해할 수 있기 때문이다. 중요한 것은 어느 중앙위원회가 오십 년 계획을 갖고 있느냐가 아니다. 정책을 만들고 집행하는 사람들에게, 자신이 개인적으로는 결코 받지 못할 수도 있는 이익과 맞바꾸어 지금 손실을 받아들일 유인이 있느냐이다.

국가는 은행을 계속 운영하고, 개발사의 부채를 만기 연장하고, 새로운 매수자에게 보조금을 주고, 하락하는 담보 가치의 즉각적 인식을 억제할 수 있다. 그러나 그 행위들 가운데 어느 것도, 태어나지 않은 아이들, 자금을 받지 못한 기업, 재산권이 정치적으로 불확정인 채로 남아 있는 동안 사라진 신뢰를 만들어 낼 수는 없다. 따라서 가장 중대한 손실은 역사적 고점으로부터의 하락도, 대부자의 장부에 결국 기록될 상각도 아닐 수 있다. 정치 체계가 그 손실들을 보이게 두기를 거부한 세월 동안 추가로 희생된 경제적 가치일 수 있다.

비극은 당국이 언젠가 미래를 오해했음을 발견하게 되리라는 데 있지 않다. 더 불안한 가능성은, 그들 가운데 충분한 수가 그것을 이해하고도 자신의 현재 이익을 선택했다는 것이기 때문이다. 어제로부터 물려받은 청구권을 보호하는 가운데, 이 체계는 그렇지 않았다면 내일의 부동산 가치를 떠받쳤을 가족, 생산 활동, 제도적 신뢰를 소모한다. 자산의 가치가 더 낮아지는 것은 거품이 끝났기 때문만이 아니다. 그 끝을 부인하는 데 쓴 세월이 밑바탕의 사회를 더 가난하게 만들었기 때문이기도 하다.